Tôi còn nhớ năm 2017, khi OmiseGo ICO chạm mốc 25 triệu USD, tôi đã ngồi với một nhóm nhà đầu tư Nhật Bản ở Tokyo. Họ hỏi tôi: ‘Tại sao chúng tôi phải tin vào một thứ không có lãi suất?’ Lúc đó tôi cười, nói về phi tập trung, về quyền tự do. Nhưng họ lắc đầu: ‘Tiền của chúng tôi phải sinh lời, hoặc ít nhất là an toàn.’ Bảy năm sau, sự kiện đấu giá trái phiếu chính phủ Nhật Bản kỳ hạn 20 năm vừa qua đã khiến tôi nhớ lại câu chuyện đó. Lợi suất tăng, nhu cầu mạnh, và Crypto Briefing loan báo: ‘Dòng vốn có thể chảy khỏi crypto.’ Nhưng tôi không tin vào những câu chuyện tuyến tính như vậy. Hãy cùng nhìn sâu hơn.
Bối cảnh đầu tiên: Nhật Bản đang chấm dứt kỷ nguyên siêu lãi suất thấp. Ngân hàng Trung ương Nhật (BoJ) đã nới lỏng chính sách kiểm soát đường cong lợi suất (YCC) từ cuối 2024, và thị trường bắt đầu định giá lại toàn bộ nền kinh tế. Đấu giá trái phiếu 20 năm gần đây thành công – tỷ lệ đặt mua cao, lợi suất duy trì ở mức hợp lý – cho thấy các nhà đầu tư toàn cầu chấp nhận mức lợi suất cao hơn. Điều này có nghĩa là gì? Về mặt kỹ thuật, nó tạo ra một điểm neo mới cho đường cong lợi suất Nhật, ảnh hưởng đến lợi suất 10 năm, 30 năm, và thậm chí cả thị trường trái phiếu toàn cầu. Nhưng đối với crypto, điều quan trọng hơn là câu chuyện về sự tin tưởng.
Trong DAO, tôi thường nói: Giáo dục là gas của DAO. Mọi người cần hiểu tại sao họ bỏ phiếu, tại sao đồng thuận có giá trị. Cũng vậy, thị trường trái phiếu Nhật đang dạy chúng ta một bài học về sự đồng thuận vĩ mô. Khi BoJ mua trái phiếu hàng loạt, họ tạo ra một loại ‘đồng thuận giả’ – lợi suất thấp buộc vốn phải chảy ra nước ngoài. Nay khi BoJ rút lui, thị trường tự định giá, và kết quả là nhu cầu vẫn mạnh. Đây là ‘đồng thuận thực’ – đến từ các quỹ hưu trí, bảo hiểm và ngân hàng Nhật đang tái cân bằng danh mục. Và họ đang mang tiền về nhà.
Phần cốt lõi của phân tích này nằm ở cơ chế truyền dẫn. Nhiều người nghĩ rằng: ‘Lợi suất trái phiếu Nhật tăng → nhà đầu tư bán crypto mua trái phiếu → crypto giảm.’ Nhưng giống như việc audit smart contract, bạn không thể bỏ qua các lớp trừu tượng. Nhà đầu tư tổ chức Nhật Bản – như GPIF, quỹ bảo hiểm xã hội – chưa bao giờ là những người mua crypto. Họ mua trái phiếu chính phủ Mỹ, cổ phiếu Mỹ, và bây giờ quay về mua trái phiếu Nhật. Dòng vốn của họ được chuyển từ thị trường trái phiếu toàn cầu, không phải từ crypto. Crypto bị ảnh hưởng gián tiếp qua kênh risk-on/risk-off: khi lợi suất toàn cầu tăng, các quỹ đầu cơ và nhà đầu tư rủi ro cao có thể giảm đòn bẩy, bán cả crypto lẫn cổ phiếu công nghệ. Nhưng đó là một phản ứng thứ cấp, không phải là ‘hút máu’ trực tiếp.
Điều này buộc tôi phải đưa ra một góc nhìn phản trực giác. ICO dạy tôi: tin tưởng > hype. Năm 2017, tôi đã chứng kiến hàng trăm dự án ICO huy động hàng triệu đô la chỉ dựa trên hype, nhưng khi thị trường gấu đến, chỉ những dự án có niềm tin thực sự mới tồn tại. Tương tự, câu chuyện ‘trái phiếu Nhật giết chết crypto’ có vẻ hợp lý trên bề mặt, nhưng nó bỏ qua một thực tế: dòng vốn tổ chức vào crypto vẫn còn rất nhỏ so với thị trường trái phiếu. Theo số liệu từ CoinShares, dòng vốn vào các sản phẩm đầu tư crypto trong năm 2024 khoảng 40 tỷ USD, trong khi một cuộc đấu giá trái phiếu Nhật kỳ hạn 20 năm có thể huy động 1-2 nghìn tỷ yên (khoảng 13 tỷ USD). Nhưng 40 tỷ USD đó đến từ các nhà đầu tư bán lẻ, family office, và một số quỹ đầu cơ – họ không phải là những người mua trái phiếu chính phủ Nhật. Sự chồng lấn là rất thấp. Vì vậy, luận điểm ‘hút máu’ dường như được phóng đại bởi các phương tiện truyền thông crypto, vốn luôn muốn tạo ra kịch tính.
Hơn nữa, bài phân tích gốc chỉ ra một nghịch lý thú vị: lợi suất trái phiếu Nhật tăng nhưng nhu cầu vẫn mạnh, cho thấy thị trường tin tưởng vào quỹ đạo bình thường hóa của BoJ. Điều này trái ngược với tinh thần của crypto – vốn được xây dựng trên sự ngờ vực đối với các ngân hàng trung ương. Nhưng tôi cho rằng đó không phải là một cuộc chiến tổng lực. Crypto và trái phiếu Nhật phục vụ những nhu cầu khác nhau: tìm kiếm sự ổn định và dòng tiền đều đặn so với tìm kiếm sự phi tập trung và tăng trưởng đột biến. Khi lợi suất tăng, crypto có thể mất đi một phần sức hấp dẫn đối với các nhà đầu tư tìm kiếm lợi nhuận ngắn hạn, nhưng đối với những người tin vào giá trị dài hạn của phi tập trung, đây chỉ là một giai đoạn điều chỉnh.
Vì vậy, tôi nhìn thấy một tầm nhìn tiến bộ: sự kiện này nhắc nhở cộng đồng crypto rằng chúng ta không phải là trung tâm của vũ trụ. Dòng vốn toàn cầu di chuyển vì nhiều lý do, và việc Nhật Bản bình thường hóa lãi suất thực chất là một tín hiệu tích cực – nó cho thấy nền kinh tế thế giới đang hồi phục, lạm phát được kiểm soát, và các cơ hội đầu tư đa dạng hơn. Điều này có thể thúc đẩy các nhà xây dựng crypto tập trung vào các ứng dụng có giá trị thực: stablecoin hỗ trợ thương mại, DAO quản lý vốn hiệu quả, DeFi cung cấp lợi suất cạnh tranh. Khi lợi suất trái phiếu tăng, các nền tảng lending phi tập trung sẽ phải điều chỉnh lãi suất để cạnh tranh – đó là cơ chế thị trường lành mạnh. Tôi từng thấy nhiều DAO giáo dục thất bại vì không hiểu kinh tế vĩ mô. Hãy coi đây là bài học.
Câu hỏi cuối cùng tôi để lại: Liệu chúng ta có đang xây dựng thứ gì đó đáng để dòng vốn quay lại không? Nếu câu trả lời là có, thì một cuộc đấu giá trái phiếu Nhật sẽ chỉ là một con sóng nhỏ trong đại dương. Nếu không, thì bất kỳ tin tức nào cũng có thể khiến thị trường chao đảo. Đã đến lúc crypto trưởng thành hơn – không chỉ về công nghệ, mà còn về tư duy kinh tế vĩ mô.